BİZE ULAŞIN
ING Bank tarafından hazırlanan "Aylık Strateji Bülteni" bülteni yayınlandı. Geniş bir açılımda hazırlanan bültende Eylül ayında öne çıkacak olan önemli gelişmeler ve piyasalara muhtemel etkileri değerlendirildi.
"Duymak rahatlatıcı ancak" başlığıyla hazırlanan bültende şu tespitlere yer verildi;
"Türk Lirası’nın rakipleri arasında en güçlü para birimi olmaya devam ettiği sakin ve olumlu bir ayın ardından Amerikan Hazine’sinin konut kredileri piyasasının iki devi Fannie Mae ve Freddie Mac’i devralması yaşanmakta olan kredi krizinde ciddi bir dönüm noktası oldu. Bu gelişme piyasalar tarafından da hem ABD konut sektörünü hem de uluslararası finans piyasalarını içinde bulunduğu darboğazdan çıkarabilecek bir adım olarak çok olumlu algılandı. Ancak söz konusu devrin boyutu dikkate alındığında, yapılanmanın uzun zaman alması kaçınılmaz görünüyor. Ayrıca bu gelişmenin tek başına, kredi piyasalarında devam etmekte olan krizin maliyetlerinin bölüşümüne dair sorunlara veya dünya ekonomisindeki yavaşlama eğilimine dair ivedi bir çözüm olma olasılığı zayıf. Türkiye ekonomisi ise, türev piyasaları ile sınırlı ilişkisinin desteğiyle yüzde 4’lük bir büyüme seviyesinde destek bulmuş görünüyor.
Ekonominin yeniden ivme kazanması için ise halen başta Euro Bölgesi ekonomileri olmak üzere global belirsizliklerin ve Mart 2009 yerel seçimler öncesinde maliye ve daha genel olarak ekonomi politikalarına dair endişelerin olumsuz etkilediği tüketici ve yatırımcı güveninin güçlenmesi gerekiyor. Bu bağlamda, Merkez Bankası (MB) Başkanı’nın politika faizinin beklenenden daha önce düşebileceğine yönelik son sinyalini duymak rahatlatıcı idi. MB büyük olasılıkla son dönemde ciddi anlamda bozulan enflasyon beklentilerindeki iyileşmeye öncülük etmek istiyor. Ancak global belirsizliklerin devam ettiği mevcut ortamda politika güvenilirliği hala zayıf, dolayısıyla MB’nin gücü belirsiz. Yine de MB’nin gıda ve emtia fiyatlarında yaşanan düşüşlerle birlikte bugün itibarıyla enflasyon görünümü konusunda kendisini daha güvenli hissetmesi olumlu. Daha açık bir ifadeyle MB, politika faizlerinin bir süre sabit tutulduktan sonra kademeli olarak düşürüleceği bir politika görünümü dahilinde enflasyonun bu yıl sonunda tek haneli, 2009 sonunda yüzde 6.1, 2010 sonunda ise yüzde 4.9 seviyelerine gerilemesini güçlü bir olasılık olarak görüyor. MB’nin iyimserliği kesinlikle önemli ve daha önce kriz sonrasında özellikle 2004 yılında faiz indirimleri kanalıyla enflasyon beklentilerinin kırılmasına öncülük etmeyi başarmıştı. 2008’e dair açıklanan tarımsal üretim tahmininin iki yıllık daralmanın ardından bu yıl büyümeye işaret etmesi de iyimserliği destekliyor. Ancak ikincil etkilerin ne kadar kısa sürede ortadan kalkacağı, özellikle enflasyon beklentilerinin katılığının korunduğu dolayısıyla politika güvenilirliğinin zayıf olduğu bir dönemde belirsiz. Resmin öteki yüzündeki büyümeye dair ise enflasyon yüzde 12’li seviyelerde iken tüketici kredileri ve kredi kartlarında devam eden yüzde 35’in üzerindeki yıllık artışlara karşın zayıflığını koruyan iç talebin para politikası kanalıyla teşvik edilmesi söz konusu olabilirse de, bunun mevcut konjonktürde tercih edilir olmadığı çok açık, MB’nin böyle bir sinyali de olmadı. Ama bu Türkiye’nin potansiyel büyüme seviyesini yeniden yakalaması için tüketici ve yatırımcı güvenini güçlendirmesi gerektiği gerçeğini de değiştirmiyor. Bu bağlamda Ekim ortasına kadar Meclis’e sunulacak 2009 bütçe tasarısı, aynı dönemde karar verilmesi olası IMF ile ihtiyati bir stand-by imzalanması konusu ve Ekim başında yayımlanabilecek Anayasa Mahkemesi’nin gerekçeli kararlarının ardından yaşanacak politik gelişmeler güveni etkileyebilir. Eylül’de izlenecek diğer bir gelişme de elektrik dağıtım şirketleri özelleştirmesi ve ilk nükleer santral ihalesinin sonuçları olacak.
Eylül ayında takip edilecek önemli gelişmeler
*10 Eylül: 2. çeyrek GSYH verileri yayımlanacak. Ortalama sanayi üretimindeki büyümenin yavaşladığı ikinci çeyrekte GSYH’deki büyümenin yüzde 3.6’ya gerilemesini bekliyoruz. 3. çeyrekte büyümedeki yavaşlama sürecektir ancak son çeyrekle beraber kısmi bir iyileşme yaşanabilir. Bu iyileşmenin temel belirleyicisi olarak ise kısmen iyileşen tüketici güveni ve kamu harcamalarındaki artışın ön plana çıkacağını düşünüyoruz.
*18 Eylül: Merkez Bankası (MB) Para Politikası Kurulu toplanacak. Ağustos ayında beklenenden çok daha iyi gerçekleşen enflasyon verilerine ve MB Başkanı’nın faiz indirimlerinin daha erken gelebileceğine dair ılımlı açıklamasına karşın, mevcut global belirsizlikler ve erken yapılacak bir faiz indirimin yaratacağı güven kaybı nedeniyle MB’nin bu ay faiz oranlarını değiştirmeyeceğini tahmin ediyoruz. MB’nin son açıklaması enflasyon beklentilerindeki katılığın kırılmasına yönelik bir çabanın işaretini verirken, bunun temelinde büyük olasılıkla Bankanın bugün itibarıyla düşen gıda ve emtia fiyatları dâhilinde enflasyon görünümüne dair güçlü olumlu bir görüşe sahip olması yatıyor. Ancak iç ve dış belirsizliklerin sürdüğü bir ortamda enflasyondaki düşüşün kısa dönemde hızlanması olasılığının zayıf olduğu da dikkate alınırsa enflasyon beklentilerindeki katılığın en azından yılsonuna kadar sürmesi mümkün. Ancak son açıklamasında MB Başkanı’nın Eylül ayı dahil olmak üzere faiz indirimlerinin para politikası seçenekleri arasında değerlendirileceğini belirtmesinin ardından Banka’nın düşen gıda ve emtia fiyatlarının desteğiyle enflasyonun bu yıl sonunda tek haneli, 2009 sonunda yüzde 6.1, 2010 sonunda ise yüzde 4.9’a gerileyeceğini öngörmesi bu yıl bir faiz indiriminin denenmesi olasılığını güçlendiriyor. Bu bağlamda Kasım ayı genel enflasyonun seyri açısından faiz indiriminin yapılabileceği bir ay olarak görünürken, tarımsal üretime dair olumlu sinyallere karşın MB’nin bu yıl yüzde 0.25 puanın üzerinde bir faiz indirimi gerçekleştirmesi olasılığını düşük görüyoruz.
*26 Eylül: 2. çeyrek dış borç verileri yayımlanacak. Enerji fiyatlarının etkisiyle hızla büyüyen cari açığın finansmanını büyük oranda uzun vadeli borçlanmalarla karşılayan özel sektörün borç stoku da hızla artarken, Haziran sonu itibarıyla Türkiye’nin toplam borç stokunun US$280 milyara yükseldiğini tahmin ediyoruz.
Ayın diğer beklenen gelişmeleri
IMF: Hükümetten gelen olumlu sinyallere karşın IMF ile ihtiyati bir stand-by imzalanması konusunda henüz bir karar verilmedi. IMF sonbahar başında program sonrası gözetim mekanizması dâhilinde bir heyetin Türkiye’ye geleceğini belirtti. 2009 Bütçe tasarısı Ekim ortasında Meclis’e sunulacağı için bu tarihe kadar yeni bir programın olup olmayacağı konusunun netleşmesi beklenebilir. Piyasalar şu anda bir programın imzalanacağını fiyatlamış durumda.
AB-Kıbrıs: 3 Eylül’de adada başlayan resmi görüşmelerinin ardından kısa vadede somut bir gelişme beklenmiyor. Ancak gerek burada atılacak adımlar, gerekse hükümetin AB’ye uyum çerçevesinde başlattığı Ulusal Program çalışmalarının seyri Kasım başında yayımlanacak AB İlerleme Raporu açısından önem taşıyor.
EKONOMİK VERİLER
Enflasyon
TÜFE Ağustos ayında beklenmedik bir şekilde yüzde 0.24 gerilerken, yıllık enflasyon da yüzde 11.77’ye gerilemiş, üretici fiyatlarındaki sürpriz yüzde 2.34’lük gerileme de maliyet cephesindeki artış baskısını kısmen azaltarak yıllık üretici fiyatları artışının Temmuz sonundaki yüzde 18.41’lik seviyesinden yüzde 14.67’ye çekmiştir. TÜFE’deki sürpriz büyük oranda gıda, giyim ve eğitim gruplarında beklentilerden daha olumlu gerçekleşen mevsimsel fiyat değişimleri etkili olmuştur. Spesifik olarak ise gıda ve içecek grubunda beklentimizin ve aybaşında yayımlanan İTO verilerinin verdiği sinyalin aksine Ağustos ayında genel olarak fiyatların sabit kalması aylık enflasyonu ciddi anlamda beklentinin altına çekmiştir. Ayrıca giyim ve eğitim gruplarına dair temkinli yaklaşımımız da mevsimsel fiyat değişimlerinin zayıf kaldığı ay enflasyonun beklentimizin altında kalmasında etkili olmuştur. Genel olarak aylık enflasyona Ağustos’ta en olumlu katkılar fiyat düşüşlerinin yaşandığı giyim ve ulaştırma gruplarından gelirken (sırasıyla -yüzde 0.39 ve -yüzde 0.15 puan katkı ile) doğalgaz fiyatlarındaki artış beklendiği üzere konut grubunun katkısının yüzde 0.28 puana yükseltmiştir. Yine de gerçek kira artışları yıldan yıla gerilemeye devam ederken, bu kalem servis enflasyonu üzerindeki olumlu katkısıyla orta vadeli enflasyon görünümünü desteklemeyi sürdürmüştür.
Çekirdek göstergelere bakıldığında ise, dokuz göstergeden sekizinin enflasyon eğiliminde iyileşmeye işaret ettiği, ancak bu yıl gıda ve enerji fiyatlarının ikincil etkilerine ve bunun beklentiler üzerindeki etkisine bağlı oluşan artış baskısının genel olarak ortadan kalkmadığı görülmektedir. Diğer bir deyişle kısa dönemde enflasyonda artış riski korunmaktadır. Tüm bunlara ek olarak TL’nin global gelişmelere karşı kırılganlığını koruması da ileriye yönelik bir risk unsurudur. Dolayısıyla Ağustos’ta yaşanan olumlu enflasyon sürprizine karşın çekirdek göstergeler kısa vadede enflasyonda hızlı bir düşüş yaşanması olasılığının hala çok düşük olduğuna işaret etmektedir. Ağustos’ta ÜFE’nin yüzde 2.34 gerilemesinde ise temel olarak emtia fiyatlarında yaşanan düzeltme, TL’nin güçlenmeye devam etmesi ve tarım fiyatlarındaki gerileme belirleyici olmuştur. Spesifik olarak rafine petrol ürünleri imalatı fiyatlarındaki aylık yüzde 13.38’lik düşüş aylık enflasyona yüzde 1.43 puan negatif katkı yaparken, ana metal sanayi de -yüzde 0.62 puan katkısıyla genel ÜFE artışını sınırlandırmıştır. Genel tarım endeksi dahilinde fiyatların yüzde 1.99 gerilemesi de ÜFE değişimine aynı dönemde -yüzde 50 puan katkı yapmıştır. Ağustos ayında ÜFE altında enflasyonu yukarı çeken temel gelişme ise doğalgaz fiyatlarındaki artış olmuştur (elektrik ve gaz üretim dağıtım grubunun katkısı yüzde 0.34 puandır). Sonuç olarak yıllık ÜFE artışının belirgin oranda gerilemesi orta vadeli enflasyon görünümü açısından maliyet baskısını azaltıcı olumlu bir gelişmedir.
Merkez Bankası Başkanı, Ağustos enflasyonunun yayımlanmasından bir gün sonra, beklenmedik ve olağan uygulamanın dışında işadamlarına yaptığı bir toplantıda MB’nin gıda ve emtia fiyatlarındaki iyileşme ile birlikte enflasyon görünümünün iyileşmesine dayanarak Eylül ayından itibaren erken bir faiz indirimini gündemlerinde tutacağını açıklaması sürpriz olmuştur. Banka bugün itibarıyla faizlerin bir süre sabit tutulduktan sonra kademeli olarak indirildiği bir ortamda enflasyonun yıl sonunda tek haneli, 2009 sonunda yüzde 6.1, 2010 sonunda ise yüzde 4.9 seviyesine gerileme olasılığını güçlü görmektedir.
Yine de işlenmemiş gıda fiyatlarındaki sert düşüşe karşın çekirdek göstergeler enflasyondaki düşüşün kısa dönemde hızlı olmayacağına işaret etmektedir. TL’nin son dönemdeki gücünün global gelişmelere duyarlı olduğu anımsanacak olursa, enflasyonun yüzde 10 eşiğinin altına inmesini beklediğimiz Kasım ayına kadar enflasyon beklentilerindeki düşüşün sınırlı kalması olasılığı güçlüdür. Bu ortamda global gelişmelerin yanı sıra Mart 2009 seçimi öncesi maliye politikasına dair riskler, 2008 dahil son üç yılda hedef aşımının ardından para politikasının güvenilirliğini artırma baskısı altında olan MB’nin kısa vadede gerçekleştirebileceği faiz indirimini sınırlandıracaktır. Yine de Başkan’ın son açıklaması MB’nin beklentilere öncülük etmek istediğinin bir göstergesi olup, politika güvenilirliğine dair tüm risklere karşın bu yıl faiz indirimi görmemiz olasılığını güçlendirmiştir.
Sanayi Üretimi
Sanayi üretim endeksi Haziran ayında piyasaların yıldan yıla (YY) yüzde 2.0’lik beklentisinin altında YY yüzde 0.8’lik bir artış gösterdi. İmalat sanayi üretimi YY yüzde 0.4 küçülürken toplam sanayi üretimdeki artış büyük ölçüde maden ve taşocakçılığındaki YY yüzde 20.3’lik artıştan geldi. 6 aylık ortalamalara göre sanayi üretimi 2007’de 5,4yüzde iken 2008’de yüzde 4,4 olarak gerçekleşti. İmalat sanayi altında 22 sektörden 10’unda üretim bir önceki seneye göre azalırken tekstil ürünleri, makine ve teçhizat ve plastik ve kauçuk ürün imalatı en büyük düşüşü yaşadılar. Tekstil ürünleri imalatı YY yüzde 21.4, makine ve teçhizat imalatı YY yüzde 19.5 gerilerken, plastik ürünleri imalatında YY yüzde 12.6’lık bir düşüş yaşandı. Böylece tekstil ürünleri imalatında sene başından beri süre gelen düşüş Haziran ayında da devam etti. Makine imalatı zayıf yatırım talebinin sonucu olarak daralmaya devam ederken plastik ürünler imalatı Mayıs ayındaki YY yüzde 6.6’lık artışın ardından YY -yüzde 23.6 düşüşe geçmiş oldu.
Haziran ayında ihracata bağlı olarak otomobil üretimi YY yüzde 15.9’lık artış göstererek, gıda ürünleri ve içecek imalatı ile beraber imalat sanayinin en önemli iki sektörü olarak öne çıktılar. 2008’in ilk altı ayında ihracattaki YY yüzde 13.5’lik artış imalat sanayinde daha ciddi bir düşüşe engel olmasına rağmen iç talep zayıf bir görünüm çizmeye devam etti. Her ne kadar tüketici kredileri ve kredi kartı harcamaları aynı dönemde YY yüzde 39.7 artmış olsa da iç talepteki büyüme 2008 başından beri zayıf kaldı. Zayıf iç talep enflasyon için olumlu bir gelişme olmasa da ikinci çeyrek büyüme rakamlarına olumsuz bir etkisi olması bekleniliyor.
Sanayi üretim endeksine en olumlu etki Haziran ayında maden ve taşocakçılığından geldi. Ham petrol ve doğalgaz üretiminde YY yüzde 3.3’lük artış ile sınırlı bir etki görülürken, maden kömürü sanayi ve metal cevheri madenciliği üretimi sırasıyla YY yüzde 24.1 ve YY yüzde 40.3 büyüdü. Bu iki sektördeki ani artışta mevsimsel bir etki söz konusudur.
Tüm bunlara bağlı olarak Reel Sektör Güven Endeksi Mart’tan beri süregelen düşüşünü Ağustos’ta sürdürürken Tüketici Güven Endeksi Nisan’dan itibaren artmaya başladı. İki endeksin eğimleri arasındaki fark tüketicilerin artan belirsizliklere tepkisinin reel sektöre oranla daha çabuk olmasından kaynaklanabilir. Öte yandan kredi koşullarındaki daralma ve reel sektörün azalan güveni, sanayi üretimindeki büyümenin yavaşlamasına paralel bir gelişme olarak şaşırtıcı değildi. Benzer durum Temmuz ve Ağustos aylarında da devam edeceği için üçüncü çeyrekte de sanayi üretimindeki yavaşlamanın süreceğini öngörüyoruz. Diğer yandan Temmuz sonunda açıklanan iktidar partisinin kapatılması ile ilgili davadaki karar tüketici güvenine olumlu yansıdı. Tüketici Güven Endeksi karara bağlı olarak Temmuz ayından Ağustos ayına yüzde 19.3’lük bir artış gösterdi. Dolayısıyla sene sonuna doğru iç talebin büyümeyi daha fazla desteklemesi beklense de senenin kalanı için ani ve hızlı bir büyüme düşük bir olasılık olarak kalmaya devam ediyor. "
Dış Ticaret ve Ödemeler Dengesi
Temmuz ayında, ihracat ve ithalatın sırasıyla önceki yılın aynı dönemine göre (YY) yüzde 41 ve yüzde 35 büyümesi aylık dış ticaret açığını yaklaşık olarak YY US$ 1.7 milyar arttırarak US$ 7.9 milyara yükselmiştir. Bu verilerle birlikte Temmuz sonu itibarıyla yıllık kümülatif ihracat ve ithalat US$ 130.1 ve US$203.9milyar olmuş, dış ticaret açığı ise US$ 73.8 milyar ile dış ticaret açığı yeni bir rekor seviyeye ulaşmıştır. Net mineral yakıt ve yağ ithalatındaki YY US$1.7milyarlık artış söz konusu ay dış ticaret açığındaki büyümenin temel belirleyicisi olurken, enerji hariç dengede YY US$40milyonluk bir iyileşme kaydedilmiştir.
Yıllık rakamlara bakıldığında, enerji hariç dış ticaret açığı 2008 yılının ilk yedi ayında US$34-35milyar civarında istikrarlı seyrini sürdürürken toplam dış ticaret açığı 2007 yılı sonundaki US$62.8milyar seviyesine göre US$11milyar yükselerek Temmuz ayı sonunda US$ 73.8 milyara ulaşmıştır. Diğer bir deyişle söz konusu dönemde toplam dış ticaret açığındaki YY artışın US$ 9.6 milyarı (yaklaşık yüzde 88’i) net mineral yağ ve yakıt ihracatındaki yıldan yıla artıştan geldi. Bir başka deyişle tüketici ve yatırımcı güveninin zayıf olması ve ekonomideki yavaşlama açığın daha fazla artmasını önlerken artan emtia fiyatlarının (özellikle petrol ve ana metaller) ticaret açığı üzerindeki etkisi her ay daha belirginleşmiştir. Nitekim yıllık rakamlarla, ihracatın ithalatı karşılama oranı enerji hariç ürünler için yüzde 77.6 ile Şubat 2004’ten beri en yüksek seviyesindeyken toplam ihracatın toplam ithalatı karşılama oranı yüzde 63.8 ile yılın ilk yedi ayında dengeli seyrini sürdürmüştür. Aynı dönemde ihracattaki büyüme sanayi üretiminin ithal ara mal gereksiniminin devam etmesi sebebiyle ara mal ithalatında da belirgin artış olmuştur. Ocak-Temmuz 2008 döneminde ihracattan elde edilen toplam gelirin yüzde 83’ü enerji hariç ithal ara mal bedelini karşılamıştır.
İhracat tarafında, demir çelik, mineral yakıt-yağlar ve otomotiv fasılları Temmuz ayında da YY toplam ihracat artışına öncülük ederken, bu fasıllar toplamdaki YY US$ 3.6 milyarlık artışın yüzde 58’ini ve 2008’in ilk yedi ayındaki toplam ihracattaki US$ 22.8 milyarlık artışın ise yüzde 44.2’sini oluşturmuştur. Ocak-Temmuz 2008’de tekstil ürünleri ve makine fasıllarının ihracat içindeki payları düşerken demir çelik ihracatının toplam ihracattaki payı yüzde 11.2’ye, mineral yağ ve yakıtların payı yüzde 5.8’e yükselmiştir. Mücevher ihracatı 2008’de çarpıcı bir şekilde artmış ve 2007’nin ilk yedi ayında yüzde 4.1 olan toplam ihracat içindeki payını bu yılın aynı döneminde yüzde 8.1’e yükseltmiştir. 10 Eylül’de açıklanacak Temmuz ayı Ödemeler Dengesi verilerinde yıllık cari açığın US$ 47.5 milyara ulaşmasını beklemekteyiz. Mayıs ayındaki net US$ 1.8 milyarlık toplam menkul alımı sonrasında Haziran ayında da yabancıların net US$ 1.8 milyarlık hisse senedi ve US$ 668 milyonluk da bono alımı olmuştur. Yine 2008’in ilk yarısında yabancı yatırımcıların net menkul değer alımı US$ 2.4 milyar ile 2007 yılının ilk yarısındaki US$ 4.7 milyarlık gerçekleşmenin altında kalmıştır. Sonuç olarak toplam kayıtlı sermaye girişi Haziran ayında da cari açığın üzerinde gerçekleşmiş ve US$ 2.4 milyarlık kayıt dışı para çıkışına (net hata noksan) karşın toplam rezervler (resmi rezervlerde yaklaşık olarak US$ 1.5 milyar) US$ 2.8 milyar artmıştır. Ayrıca Hazine’nin US$ 500 milyonluk Euro tahvil ihracı, US$ 1.2 milyarlık doğrudan yabancı yatırımı (özellikle TEKEL’in özelleştirilmesi ile ilgili) ve finans dışı sektörün istikrarlı bir şekilde dışarıdan borçlanabilmesi Haziran’da rezerv artışını desteklemiştir. Yıllık bazda Haziran sonu itibariyle, banka dışı kesimin uzun vadeli net borçlanması US$ 30 milyarla yeni bir rekor seviyeye ulaşmış ve aynı dönemdeki cari açığın yüzde 65.3’ünü karşılamıştır. Bankaların uzun vadeli net borçlanması ise, 2007 Kasım sonundaki US$ 11.5 milyarlık seviyesinden US$ 5.0 milyara düşmüş ancak bu yabancıların mevduatlarındaki artış ve bankaların kısa vadeli borçlanmasındaki artışla dengelenmiştir.
Merkezi Yönetim Toplam Borç Stoku
Merkezi Yönetim toplam borç stoku yılın en yüklü iç borç geri ödemesinin gerçekleştirildiği Temmuz ayında 348.2 milyar YTL'den 345.8 milyar YTL'ye gerilerken, iç borç stoku sadece 149 milyon YTL artmış, dış borç stokunun YTL cinsinden değeri ise TL’nin dolar karşısında yüzde 3.2 değer kazanması ile birlikte gerilemiştir.
Ocak 2008 sonu itibarıyla yüzde 23.2’ye kadar gerileyen dış borç stokunun toplam kamu borç1 stoku içindeki payı Temmuz sonunda yüzde 24.5 düzeyinde gerçekleşirken, IMF’ye olan 10 milyar dolarlık (anapara) borç bunun sadece yüzde 3.4 puanını oluşturmaktadır. Yılın ilk yedi ayındaki borç stoku gelişmeleri büyük oranda Hazine’nin bir yandan stokun ortalama vadesini artırmaya çalışırken, ağırlıklı olarak sabit faizle borçlanarak stokun faiz riskini azaltmaya yönelik borçlanma stratejisine paralel bir seyir izlemiştir. Spesifik olarak sabit faizli devlet iç borçlanma senetlerinin (DİBS) toplam iç borç stoku içindeki payı 2007 sonunda yüzde 50.2 iken, Mayıs sonunda yüzde 52.9’a çıkmış ve Temmuz sonunda da yüzde 52.7 düzeyinde kalmıştır. Ancak toplam iç borç stokunun ortalama vadesi aynı dönemde 25.7 aydan 24.2 aya gerilemiş, bunda da özellikle vadesi gelen çok uzun vadeli nakit dışı borçların etkisi olmuştur.
Hazine’nin Ağustos Ayı Kamu Borç Yönetimi Raporu’nda yer verdiği hesaplamalara göre Temmuz sonu itibarıyla takip eden 12 ayda vadesi dolacak senetlerin payı haziran 2007’den bu yana en düşük seviyesine, yaklaşık yüzde 27 düzeyine gerilemiştir. Aynı dönem itibarıyla faizi takip eden 12 ay içinde yeniden belirlenecek olan senetlerin toplam YTL iç borç stoku içindeki payı ise yüzde 70’ler düzeyindeki istikrarlı seyrini sürdürmüştür.
Toplam iç ve dış kamu borç stokunun alıcılara göre dağılımına bakıldığında ise Temmuz sonu itibarıyla piyasanın yüzde 55.8’lik payı ile yine en yüksek kısmı oluşturduğu, onu yüzde 19.7 pay ile kamu kuruluşlarının izlediği görülmektedir.
Hazine’nin yurtdışındaki tahvil ihraçlarının toplamı US$39.1milyar düzeyinde olup, toplam borç stoku içindeki payı ise yüzde 13.4 düzeyindedir. Sadece iç borç stokuna bakıldığında ise Temmuz sonu itibarıyla YTL255.3milyarlık toplam stokun piyasa tarafından tutulan kısmında yurtdışı yerleşiklerin payının Haziran’daki yüzde 12.1’lik seviyesinden yüzde 12.8’e yükseldiği görülmektedir. Haziran sonu itibarıyla Merkez Bankası’nın Uluslararası Yatırım Pozisyonu verilerine göre ise yabancıların ellerindeki DİBS’lerin, aşağıdaki tablodan da görülebileceği üzere ağırlıklı olarak 2012 yılında konsantre olduğu anlaşılmaktadır.
Önümüzdeki yıllarda hükümetin mali disiplin kriterleri arasında yer verdiği dolayısıyla yakından izlenecek (ancak çok gecikmeli yayımlanan) AB tanımlı borç stoku Mart sonu itibarıyla YTL353.4milyarlık düzeyi ile GSYH’nin yüzde 39.7’si düzeyinde idi. Hükümet bu oranının 2009’da yüzde 35’e, 2011 itibarıyla
SABİT GETİRİLİ MENKUL KIYMET PİYASASI
Piyasalardaki Gelişmeler
Ağustos ayında yurt içi piyasalar nispeten sakin olup, büyük ölçüde yabancı yatırımcıların risk iştahına göre hareket etmiştir.
Kısa vadede, enflasyon göstergesini, MB’nin faiz kararlarını, yeni IMF anlaşmasını, Yargıtay Başsavcısı’nın Anayasa Mahkemesi’nin gerekçeli kararını muhtemelen Eylül sonunda açıklamasından sonra AK Parti’ye karşı tutum ve hareketini, Ekim ayında Meclis’e sunulacak 2009 yılı bütçe tasarısını, 31 Ekim’de yayımlanacak Enflasyon Raporu’nu ve uluslararası piyasalardaki gelişmelerini yakından takip edeceğiz.
MB Başkanı’nın, bankanın para politikası eğiliminin nötr’den gevşetmeye doğru kaydığı sinyalini veren konuşmasına rağmen halen Eylül ayında gösterge faiz oranının yüzde 16.75’te tutulmasını bekliyoruz.
Üç ayda referans faizini toplam 150 baz puan artırarak parasal sıkılaştırmaya giden MB, 14 Ağustos’taki toplantısında beklendiği gibi faizini yüzde 16.75’te tutmuş, ancak temkinli söylemini korumuştur.
Kısa duyurusunda MB, para politikasının mevcut seviyesinin enflasyondaki düşüşü desteklediğini yinelerken, petrol ve emtia fiyatlarının mevcut seviyesinin, bankanın Temmuz ayında öngördüğünden daha iyi olduğunu ve bu nedenle önümüzdeki dönemde enflasyonun kademeli olarak düşmesine yardımcı olacağını söylemiştir.
3 Eylül’de Ağustos ayı enflasyon verisinin aylık bazda yüzde 0.24 gerileyerek olumlu bir sürpriz yapmasından bir gün sonra MB Başkanı Yılmaz, 18 Eylül’deki toplantıdan başlayarak bankanın ölçülü faiz indirimleri dahil tüm seçenekleri göz önünde bulunduracağını söylemiştir. Her ne kadar olumlu bir değerlendirme de olsa, büyük ölçüde mali politika uygulamalarındaki riskler nedeniyle temkinli duruşumuzu koruyor ve bu ay MB’nin referans faiz oranını yüzde 16.75’te tutmasını bekliyoruz.
MB’nin gelecek aylardaki ilk hareketi, petrol ve gıda fiyatlarının seyrine, global gelişmelere ve Mart 2009’daki yerel seçimlere yaklaşırken mali politika tarafındaki uygulamalara bağlı olacaktır.
Temmuz-Ağustos dönemindeki yüklü itfalarından sonra Hazine, Eylül ayı borçlanmasını da rahatlıkla gerçekleştirdi.
*Temmuz ve Ağustos aylarındaki toplam YTL 42.4 milyarlık yüklü itfasını başarıyla çeviren Hazine, Eylül ayı borçlanmalarını da rahatlıkla tamamlamıştır. Hazine bu ay, YTL 3.2 milyar ile öngörüsünün biraz üzerinde borçlanırken, Ocak-Eylül dönemindeki toplam iç borç çevrim oranı yüzde 71.5 ile yüzde 70 olan yıllık hedefiyle uyumludur.
*Büyük ölçüde AK Parti’nin kapatılması davasıyla ilişkili oluşan endişelere global belirsizlik de eklenince, gösterge tahvilin bileşik faizi Mart ayından Temmuz başına kadar yüzde 5 puan artarak yüzde 22.9’a çıkmış ve karar sonrasında Ağustos’ta yüzde 19 seviyesine gerilemiştir. Artan faizler nedeniyle Hazine’nin YTL cinsinden ortalama borçlanma maliyeti ise (değişken faizli tahviller dahil, TÜFE’ye endeksli tahviller hariç) Ocak - Eylül döneminde yüzde 18.9 bileşik seviyesine çıkmakla birlikte söz konusu seviye halen 2007 yılı genelinde kaydedilen borçlanma maliyeti ile yaklaşık aynıdır.
*MB Başkanı’nın, bankanın para politikası eğiliminin nötr’den gevşemeye kaydığı sinyalini veren konuşmasına rağmen 18 Eylül’deki toplantısında MB’nin yüzde 16.75 olan gecelik faiz oranını değiştirmemesini bekliyoruz. 4 Eylül’de TRY’nin dolar’ye karşı değer kaybetmesinin etkisiyle yüzde 19.2 bileşiğe yükselen gösterge tahvilin getirisi ise, Başkan’ın konuşmasının ardından yeniden yüzde 18.9 seviyesine gerilemiş ve 9 Eylül itibarıyla da yüzde 18.7’e inmiştir.
*Yandaki grafikte, üç aylık dönemdeki getiri değişimleri takip edilebilir. En büyük düzeltmenin, beş yıl vadeli tahvilde gerçekleştiği görülmektedir. Üç ay önce üç aylık bono ile beş yıllık tahvil arasındaki getiri farkı yüzde 3.5 puan iken, 8 Eylül itibarıyla söz konusu farkın neredeyse sıfırlanmış olduğunu görmek dikkat çekicidir.
*Eylül ayı başında Hazine, 99,633 dolar fiyatla ve ABD Hazine tahvilinin 334.4 baz puan üzerinde bir getiri farkıyla 11 Mart 2019 vadeli tahvil ihracı gerçekleştirmiştir. 1.5 milyar dolarlık satışın yapıldığı tahvilin kupon oranı yüzde 7 ve getirisi de yüzde 7.05’tir. Bugün itibarıyla Hazine, uluslararası piyasalardan tahvil ihracı yoluyla 4 milyar dolar borçlanmış, farklı bir anlatımla, bu yolla sağlamayı öngördüğü yıllık finansman tutarının yaklaşık yüzde 73’üne ulaşmıştır. Yılın kalan kısmında, toplam euro tahvil itfa tutarı 800 milyon dolardır.
Orta vadede iyimser olmamıza rağmen yakın zamanda yurt içi piyasada aşağı yönlü hareketin sınırlı olacağını düşünüyoruz. Nitekim IMF anlaşmasının ya da enflasyonda ve global piyasalarda pozitif sürprizlerin devam etmesiyle birlikte güvende yaşanacak kati bir iyileşme ya da bozulma, her iki yönde de baz senaryomuz için potansiyel risk olarak durmaktadır.
Döviz Piyasası
EUR/dolar paritesindeki harekete bağlı olarak Ağustos’ta dolar karşısında yüzde 2 değer kaybeden TRY, 50:50 EUR:dolar sepetine karşı 1.46-1.49 bandında hareket etmiştir. Ağustos’ta TRY, 1.14250-1.19790 aralığında hareket ederken MB, döviz alım ihaleleriyle yoluyla US$ 699 milyon piyasadan çekmiş, böylelikle Ocak- Ağustos 2008 döneminde bu şekilde piyasadan toplam 6.7 milyar dolar alım yapmıştır. Ağustos’ta EUR/dolar paritesi 1.4567-1.5631 aralığında hareket ederek ayı 1.4671 seviyesinden kapatmıştır. Avrupa Bölgesi ekonomisinin yavaşlamakta olduğuna dair artan korkular nedeniyle dolar, Eylül başında da değer kazanmayı sürdürmüştür. 4 Eylül’de Avrupa Merkez Bankası (ECB), beklenildiği gibi faiz oranını yüzde 4.25’te tutma kararı almıştır. ECB Başkanı Trichet, enflasyonun 2010 yılından önce hedeflenen seviyeye gelemeyeceğini söyleyerek, enflasyona dair risklerin yukarı yönlü, büyümeye yönelik risklerin ise aşağı yönlü olduğunu belirtmiştir. Banka, 2008 ve 2009 yıllarına dair büyüme beklentilerini de aşağı yönlü revize etmiştir (2008 yılı için orta noktası yüzde 1.8’den yüzde 1.4’e, 2009 yılı için orta noktası yüzde 1.5’ten yüzde 1.2’ye). Aynı gün İngiltere Merkez Bankası da yüzde 5 olan referans faizini değiştirmeme kararı almıştır. ECB’nin kararının ardından dolar, EUR karşısında 1.4215 seviyesine yükselmiştir.
Yatırımcıların gelişmekte olan ülke para birimlerinden çıkarak dolar’ye geçmeleri ve MB Başkanı Yılmaz’ın ölçülü faiz indirimleri sinyalini veren konuşması nedeniyle 4 Eylül’de TRY, dolar karşısında değer kaybederek 1.2449 seviyesini görmüştür. ABD hükümetinin ipotekli konut finansmanı şirketlerinden Fannie Mae and Freddie Mac’i devralmasının ardından dolar güçlenmeye devam etmiş ve EUR/dolar paritesi 9 Eylül’de 1.4049 ile 2008 yılının en düşük seviyesini görmüştür. Yakın dönemde TRY’nin 50:50 EUR/dolar sepetine karşı 1.47-1.52 bandında kalması akla yatkın görünmektedir.
11 Temmuz’da 147.27 dolar ile rekor seviyesine çıktıktan sonra ABD ham petrol vadeli işlemleri, ABD harici ekonomilerdeki yavaşlama korkularının doları güçlendirmesi ve petrol talebine dair endişeleri artırması nedeniyle gerilemeye başlamıştır. Petrol fiyatları Ağustos ayında düşerek ayı 115.5 dolar seviyesinden kapatmıştır. Gustav Kasırgası’nın sınırlı etkisiyle ve güçlü dolar ile birlikte ham petrol fiyatları 8 Eylül’de 104.7 dolar ile Nisan başından beri görülen en düşük seviyesine inmiştir. Ağustos’ta, petrol fiyatlarındaki sert düşüşle ve doların değerlenmesinin altına olan talebi azaltmasıyla altın fiyatları ons başına 15 Eylül’de 773.9 dolar ile Kasım 2007’den beri görülen en düşük seviyesine inmiş ve ayı yüzde 9.1’lik azalışla 829.8 dolar seviyesinden kapatmıştır."
